五、可转换证券
（一）可转换证券的定义
可转换证券，是指其持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将之转换成一定数量的另一种证券的证券。按照发行时证券的性质，可转换证券主要分为可转换债券和可转换优先股票两种。可转换债券是指证券持有者依据一定的转换条件，可将信用债券转换成发行人普通股票的证券；可转换优先股票是指证券持有者可依据一定转换条件，将优先股票转换成发行人普通股票的证券。因我国目前只有可转换债券，因此我们仅就可转换债券进行介绍。下文所说可转换证券皆是指可转换债券。
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深圳万科公司可转股债券方案
深交所上市公司于深圳万科公司（000002）2002年6月实施可转债发行方案，共向社会公开发行1500万张可转换公司债券，每张面值人民币100元，发行总额15亿元。可转换公司债券期限5年，票面利率1.5%。所发行的可转换公司债券于2002年6月28日在深交所挂牌交易，简称“万科转债”，债券代码“125002”。万科转债于2002年12月13日起可以转换为公司流通A股。万科转债的初始转股价为公布募集说明书之日前30个交易日公司A股平均收盘价加上一定的2%上浮幅度。在万科转债发行六个月后的转债期内，如果公司股票A股收盘价连续30个交易日低于当期转股价格的70%时，持有人有权将持有的全部或部分万科转债以面值102%（含当期利息）的价格回售予公司。
（二）发行可转换债券的主要原因
当公司准备通过证券融资时，可能由于市场条件不利，不适宜发行普通股票，可能由于市场利率过高，发行一般信用债券必须支付较高利息而加重公司的利息负担，也可能由于公司正面临财务或经营上的困难，投资者对其发行的普通股票和一般信用债券缺乏信心，此时公司为降低发行成本，及时募集所需资金，可发行可转换证券。由于可转换证券给予了投资者一定的转换权利，从而可增强对投资者的吸引力，帮其利率一般略低于同类信用债券，从而节约发行成本。另外，有些国家禁止商行和其他金融机构投资普通股票，而可转债不在禁止范围之内，可以发行。发行公司为吸引这些大投资者，也为了满足他们资产组合和享受普通股增值收益的需要，发行可转换债券。
（三）可转换债券的特征
1.债权性
与其他债券一样，可转换债券也有规定的利率和期限，投资者可以选择持有债券到期，收取本息。
2.股权性
可转换债券在转换成股票之前是纯粹的债券，但在转换成股票之后，原债券持有人就由债券人变成了公司的股东，可参与企业的经营决策和红利分配，这也在一定程度上会影响公司的股本结构。
3.可转换性
可转换性是可转换债券的重要标志，债券持有人可以按约定的条件将债券转换成股票。转股权是投资者享有的、一般债券所没有的选择权。可转换债券在发行时就明确约定，债券持有人可按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票。如果债券持有人不想转换，则可以继续持有债券，直到偿还期满时收取本金和利息，或者在流通市场出售变现。如果持有人看好发债公司股票增值潜力，在宽限期之后可以行使转换权，按照预定转换价格将债券转换成股票，发债公司不得拒绝。正因为具有可转换性，可转换债券利率一般低于普通公司债券利率，企业发行可转换债券可以降低筹资成本。
4.双重选择性
一方面，投资者可自行选择是否转股，并为此承担转债利率较低的机会成本；另一方面，转债发行人拥有是否实施赎回条款的选择权，并为此要支付比没有赎回条款的转债更高的利率。双重选择权是可转换公司债券最主要的金融特征，它的存在使投资者和发行人的风险、收益限定在一定的范围以内，并可以利用这一特点对股票进行套期保值，获得更加确定的收益。
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可转债的“前世今生”
我国境内发行可转债的历史可以追溯到1991年8月11日发行的能源转债，这是一支由非上市公司发行的可转债，其发行者为海南新能源股份有限公司，发行规模仅为3000万、存续期为3年，公司股票直到1992年11月才上市，转换期从1993年6月7日开始，从1993年6月7日至6月16日之间有30%的转债按照配股价转换为A股股票并在深交所上市流通。1992年11月，中国宝安集团股份有限公司在国内证券市场第一次公开发行了总额为5亿元的3年期可转债，该转债于1993年2月10日上市交易，成为我国第一支上市交易的可转债，1993年6月1日宝安转债进入转股期，转股价格为19.392元/股，每手宝安转债（2500元/手）可转换128股宝安股票，同时每手退还现金17.82元，但由于其转换价格过高，仅有2.7%的转债转股，剩余的97.3%到期赎回。
由于宝安转债转股失败，国内证券市场可转债发行基本处于停滞状态，直到1997年，国务院证券委颁布了《可转换公司债券管理暂行办法》之后，1998—1999年间，南化转债、丝绸转债、茂炼转债等由非上市公司发行的可转债先后登陆中国沪深交易所进行交易，这类转债没有事先确定的转股价格，其转股价取决于股票公开发行价格，一般定为IPO价格的92%～98%。非上市公司以发行可转债的方式进行募资，具有较大的风险，转债能否转股很大程度取决于发行者能否按计划上市。茂炼转债就是一个典型的例子，由于公司股票未能按照预期于2003年7月27日前上市交易，根据有关条款，茂炼转债持有者只能将其持有的茂炼转债回售给公司，当然，为了弥补投资者的损失，一旦IPO失败，转债持有者会得到一定的利息补偿。
2000年，机场转债、鞍钢转债上市，上市公司发行可转换债券才得以恢复。2001年3月，中国证监会开始实行核准制，融资和再融资方式发生了根本性的变革。2002年，阳光转债的发行，成为核准制下发行的第一家转债，可转债逐渐成为中国市场中重要的融资方式，当年就有5家上市公司发行了可转债，实际募集资金41.5亿元。随着2006年《上市公司证券发行管理办法》的出台，上市公司可以发行分离交易的可转换公司债券，同年11月19日，国内第一只可分离交易可转债——06马钢债和马钢CWB1（马钢权证）同时在上海证交所上市交易。在我国资本市场的大舞台上出现了一种新的金融工具——可分离债券，也给投资者提供了一个全新的交易品种，2006年上市公司通过分离可转债融资几达100亿元。但分离交易的可转换公司债券本质上并不属于可转换债券之列，其仅仅是附带权证的债券。
（四）可转债的基本要素
1.票面利率
票面利率主要是由当前利率水平、公司债券资信等级、可转换债券的要素组合决定的。市场利率高，可转债票面利率就高；企业信用评级高，可转债票面利率则相对较低；同等条件下，设有回售条款的可转债利率比未设此条款的要低一些。
2.存续期
可转债与一般债券的期限内涵一致。可转换债券的期限与投资价值成正相关关系，期限越长，正股价格变动的幅度就越大，可转债的投资价值就越大。
3.转换期限
转换期限是指可转换公司债券可以转换为股票的起始日至结束日的期限。在整个转换期内，投资者可以视股价的变动情况逢高转换，也可以选择将债券出售。转换期一般设定一个特定的转换期限，如发行日后某时至公司债偿还期日等。
4.转换价格
转换价格是指可转换债券转换为每股普通股份所支付的价格。转换价格的确定，反映了公司现有股东和债券人双方利益的某种均衡。我国现行法规规定，可转换公司债的转换价格应以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，并上浮一定幅度。
5.转换比例
转换比例是指一定面额可转换债券与可转换成普通股的股数的比值。用公式表示为：转换比例＝可转换证券面值÷转换价格。如果债券面额为1000元，规定其转换价格为20元，则转换比例为50，即1000元债券可按20元1股的价格转换为50股普通股票。
6.转换价格的调整
由于债券发行公司的送股、配股、增发股票、拆细等原因导致股本发生变动，股票的名义价格变化时；或因公司股票的实际市场价格长时间大幅低于其可转债的转股价格，甚至滑落到可转债回售条款的价格区间时，可转债的转换价格可以发生下降方向的调整变化。转换价格调整是为了保护转债投资者的利益。
7.附加条款
可转换债券的附加条款包括赎回条款、回售条款和强制性转股条款等。赎回是指发行公司在转债发行一段时期后，可以按照赎回条款生效的条件提前购回其未到期的发行在外的可转换债券。赎回行为通常发生在公司正股市场价在一定时期内高于转股价格达到某一幅度时，公司按事先约定的价格买回未转换的债券。赎回价一般高于面值。回售一般是指公司正股市价在一段时间内连续低于转股价格达到某一幅度时，可转换债券持有人按事先约定的价格将所持的债券卖给发行公司的行为。强制性转股条款是发行人约定在一定条件下，要求投资者务必将持有的可转换公司债券转换为公司股份的条款。国际上，发行强制性转债的公司一般是非上市公司。大多数非上市公司在发行可转债时，就考虑到本次发行是公司的资本扩张，为减轻未来的还本压力，则使用强制性转股条款来稳定公司经营和控制财务风险。
【课堂活动】以2000年发行的13.5亿虹桥机场转债为例分析转债的构成要素有哪些？
本章小结
证券投资工具主要包括股票、债券、基金及金融衍生工具等。股票是股份有限公司发行的、用来证明投资者的股东身份、并据以获取股息和红利并承担相应义务的凭证。债券是发行人依照法定程序发行，并约定在一定期限还本付息的有价证券，是债的一种证明凭证即债权凭证。证券投资基金是指通过发售基金份额，将众多投资者的资金集合起来，形成独立财产，由基金托管人托管，基金管理人管理，以投资组合的方法进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。金融衍生工具，又称金融衍生产品，是指建立在基础金融工具或基础金融变量之上且价格取决于基础产品价格变动的派生产品，包括金融期货、期权、权证、可转换证券等。证券投资工具具有收益性、风险性、安全性等共性特征，彼此之间也有着相互区别的个性特征。
习题
一、名词解释
1.股票 2.债券 3.证券投资基金 4.期权 5.债券信用评级 6.可转换债券 7.股票价格指数 8.基金申购
二、简答题
1.股票的性质和特征有哪些？
2.简述普通股和优先股的区别。
3.我国股票按投资主体可分为哪几类？
4.影响股票价格的因素有哪些？
5.债券的票面因素有哪些？
6.债券与股票的区别有哪些？
7.证券投资基金的特点有哪些？
8.简述金融期权与金融期货的区别。
三、案例分析
案例一 永远的杨百万
他被称为中国第一股民。而他则自称散户工会小组长。他的故事曾被包括美国《时代杂志》、《新闻周刊》等在内的世界各地媒体广为报道，成为世界舆论关注中国改革开放进程的一个重要话题。作为中国证券市场最早的参与者与见证者之一的著名散户，这个经历了二十多年风风雨雨仍然活跃在市场上的不倒翁，他已成为回顾中国改革开放和证券市场发展历史时绕不过去的象征性人物。
他叫杨怀定，他的另一个名字更为人熟悉——杨百万。
2007年下半年，沪深股指冲上高位后，杨百万曾多次向散户发出警告。9月12日，上证综指在走出“5·30”大跌后一路向上，冲破了5000点大关，许多人都在议论7000点、8000点甚至一万点，杨百万却在接受《中国证券报》记者采访时提出股市风险加大，又到克服贪婪时，特别强调绩优股群体已经积累了相当大的泡沫，投资者特别是中小散户一定要克制住贪婪心态，不应盲目理解所谓绩优股的价值投资，而进入价值投机的怪圈。
这篇文章见报后，杨百万受到了许多人的嘲笑。但19个交易日后，上证综指就在冲高6124点后掉头向下，最大跌幅超过70%，蓝筹股群体更成为下跌的主力。
杨百万因此再度备受关注，其作为中国成功的散户投资者代表的形象再次得到确认。杨百万说：我现在的工作之一，就是为散户站岗放哨。
但他同时声明，他现在只对自己决策软件的客户作指导，不会随意对公众发言，不会滥用自己的影响力。他说：我没有自己的网站，也没有博客，只是偶尔，特别是在大盘走势的关键时刻，接受记者的采访。目前互联网上的所谓杨百万网站或博客，全部是假冒的。
从1988年参与国库券买卖算起，经过柜台交易阶段，再到沪深交易所正规的竞价交易市场，杨百万参与了至今为止中国证券市场的全部历史，也是其中的幸存者和成功者。杨百万在证券市场走过的心路历程，堪称中国证券市场历史的一个缩影。最早他利用国库券异地之间巨大的差价，很快就赚得了第一桶金。然后又利用上交所开业时电真空等公司的开盘价为支撑位，坚持低买高卖，赚取了第二桶金。此后的时间，他以自己反向操作的“大智慧”策略，抓住了多次机会，取得了不错的股票投资收益。
1998年，新华社、中央电视台评选改革开放二十年20人，杨百万入选。如今已到了纪念改革开放三十年，当年的20人中不少人已经因各种各样的原因翻船落马，杨百万却“活”得挺好，并不断有新的收获，这不能不说与他成熟理性的心态和稳健的生存方式密切相关。
思考题：
1.从上述案例中可以看出杨百万进行了哪些证券工具的投资？这些证券投资工具的特点是什么？
2.杨百万是否涉及其他金融衍生工具投资？
案例二 基金黑幕
2000年10月，《财经》杂志封面文章《基金黑幕——关于基金行为的研究报告解析》在中国资本市场引起了一场高强度的风暴。
《财经》杂志社在该文前言中提道：“中国证券市场10年来第一份对机构交易行为有确切叙述的报告，跟踪1999年8月9日至2000年4月28日期间，国内10家基金管理公司旗下22家证券投资基金在上海证券市场上大宗股票交易记录，客观详尽地分析了它们的操作行为——大量违规、违法操作的事实昭然其中。”
此报告由两部分组成，一是作者在1999年12月完成的《基金研究分析》，以20家证券投资基金在沪市的买卖行为为研究对象，样本研究期间主要为1999年8月9日到1999年11月9日，扩展期为1999年8月9日到1999年12月3日。二是作者在第一次研究基础上的扩展性研究，为《基金风格及其评价》。第二次与第一次采用同样的研究方法，通过继续跟踪22家证券投资基金（样本增加了汉兴和景福两只新基金）在沪市上大宗交易（成交量在1万股以上，含1万股）股票的汇总记录，分析证券投资基金在市场上的操作行为。由于该报告的研究期间从1999年8月9日扩展到2000年4月28日，样本涵盖期为9个月，被认为可以基本反映基金的操作风格。所以，笔者的评论分析依据主要以第二个报告为主。
据悉，该研究报告出自上海证券交易所监察部一位人士之手，《财经》杂志基于研究报告提供的大量市场表现记录和各种数据，将证券投资基金操作中隐含的问题概括为六个部分：
第一部分主要讲基金并没有起到稳定市场的作用。在新基金成立的初期，一般的舆论普遍都认为新基金是“证券市场理性投资者的生力军”。跟追涨杀跌的散户不同，基金是专家理财，理性投资，所以对市场能起到稳定的作用。但是根据这份研究报告，在股市上涨的时候，基金在增仓；在股市下跌的时候，基金在减仓，也就是说，它们并没有起到稳定市场的作用。
第二部分和第三部分讲基金的违法操作，主要说的是基金通过“对倒”和“倒仓”来制造虚假的成交量。简单地说，这些操作就是自己买卖自己的股票。文章中讲的主要是同一个基金管理公司下不同的基金之间进行的买卖行为。作者把同一基金管理公司下不同的基金之间的买卖视作“对倒”和“倒仓”。
世界各国都把自买自卖视作一种犯罪行为，依照我国的法律，如果基金自买自卖成立的话，有关人员将会面临五年以下的有期徒刑或拘役，基金则应被处以违法所得一倍至五倍的罚金。
第四部分对基金的独立性表示怀疑，所谓“独立性”主要是指基金应该独立于基金的发起人。我国基金的发起人主要是券商，由于券商自己也有自营业务，这样基金的发起人和基金之间就很容易产生竞争关系，当基金没有足够的独立性的时候，很可能形成基金为券商服务的情况，即券商把某股票拉到高位，然后卖给基金，基金来接手。
在这一部分中，作者还对基金管理人的权利义务不对等表示了风险担忧，并描述了一个可怕的场景：基金管理人和其他人合谋，在很高的价位接手别人的股票，并从中谋取利益。如果这种现象存在的话，那应该是非常严重的犯罪。
第五部分涉及投资理念，文章讲道，除了嘉实基金外，所有的基金都有重仓持股的现象——其实就是民间所谓的“坐庄”。这样导致基金表面上价值很高，但流通性很差，很难兑现。
第六部分讲基金在公布投资组合时，利用现有规定的漏洞，故意做一些信息误导。主要是说，基金在公告基准日和公告日之间大量地增、减仓，导致普通投资者无法了解基金到底持有的是什么股票。
上述种种，明显带有市场操纵甚至欺诈行为，违背了《证券法》、《刑法》（修正案）、《证券投资基金管理暂行办法》、《证券投资基金信息披露指引》等法律、法规和文件的有关条款。
思考题：
基金黑幕背后的制度弊端到底是什么？我们该如何处理防范基金的这些违规行为呢？
案例三 短线操作为基金公司打工
A先生，他曾有过一段对开放式基金频繁进行短线操作的经历。下面我们将A先生进行操作的过程描述出来，然后我们计算一下A先生到底挣了多少钱？
××年年初，A先生购买了净值为1.1000元/份的开放式基金A两万份，短期持有后，该基金净值上升为1.1500元/份，A先生将该基金出售；同时，A先生申购了净值为0.9500元/份的开放式基金B两万份，短期持有后，该基金净值上升为0.9800元/份，A先生再次将该基金抛售。下面我们计算一下A先生经过两次短线操作后到底挣了多少钱？
申购基金单位金额计算方法如下：
申购金额=申购份额×交易日基金单位净值+申购费用
申购费用=申购份额×交易日基金单位净值×申购费率
赎回基金单位金额计算方法如下：
赎回金额=赎回份额×交易日基金单位净值-赎回费用
赎回费用=赎回份额×交易日基金单位净值×赎回费率
假设开放式基金的赎回费率为1.5%左右，申购费率为1.0%。那么我们可以计算出来：
A先生申购开放式基金A的价格为：
开放式基金A的申购费用为：20000份×1.1000元/份×1.0%=220元
开放式基金A申购价为：20000份×1.1000元/份+220元=22220元
开放式基金A的赎回费用为：20000份×1.1500元/份×1.5%=345元
开放式基金A的赎回金额为：20000份×1.1500元/份-345元=22655元
A先生对开放式基金A的短线操作利润为：22655元-22220元=435元
而A先生申购、赎回基金A的交易费用共计：220元+345元=565元
交易费用是所获利润的1.30倍。
开放式基金B的申购费用为：20000份×0.9500元/份×1.0%=190元
开放式基金B的申购价为：20000份×0.9500元/份+190元=19190元
开放式基金B的赎回费用为：20000份×0.9800元/份×1.5%=294元
开放式基金B的赎回价格为：20000份×0.9800元/份-294元=19306元
A先生对开放式基金B的短线操作利润为：19306元-19190元=116元
A先生申购、交易基金B的交易费用共计：190元+294元=484元
A先生对基金B的交易费用是其利润的4.17倍。
假如不存在交易费用A先生所获得的毛利是多少呢？是1600元。而实际上扣除交易费用后A先生获得了多少利润呢？仅仅551元！毛利中的65.6%就这样被交易费用所吞噬。
思考题：
A先生对开放式基金投资操作的亲身经历给我们带来怎样的启示呢？
深度阅读
1.陆一.闲不住的手［M].北京：中信出版社，2008.
2.阿奎.喧哗与**［M].北京：中信出版社，2008.
实践课堂
1.某客户购买了某股票的看涨期权2份，看跌期权1份，执行价格均为45元/股，看涨期权成本5元/股，看跌期权成本4元/股。当该股票的价格为55元/股时，如果客户对冲头寸，那么他的每股赢利或损失是多少？
2.设计一个实训报告，报告内容包括查看股票价格指数、个股、权证行情的过程，个股的综合排名分析，国际行情与A股市场的联动性分析。
网络实训
1.登录华夏基金网站，查询其旗下各类基金的净值、重仓股情况，并进行“理财服务”、“公司公告”等栏目的操作。
2.通过百度输入关键词“债券”或登录中国债券信息网进行债券信息检索，浏览其提供“财经新闻”、“债市分析”、“行情统计”等各种专题性实证资料，并进行债券的实时行情查询。