第8章 中央银行与货币政策
本章学习目标
·了解中央银行的产生、发展、体制与职能。
·熟悉中央银行资产负债业务的内容。
·掌握货币政策的含义与最终目标。
·理解货币政策最终目标的抉择。
·掌握各种货币政策工具的优点、局限性与运用。
·熟悉货币政策传导机制的理论及中介目标的选择。
·理解货币政策与其他各种政策的配合。
本章提要
中央银行制度是商品信用经济发展到一定阶段的产物。各国中央银行在体制上存在着差别。作为一个特殊的金融机构，中央银行有其独特的功能，在业务上有其自身的特点。货币政策一般以物价稳定、充分就业、经济增长和国际收支平衡为最终目标。中央银行运用货币政策工具影响操作目标和中介目标，实现既定的货币政策目标。发挥货币政策的效应受多方面的影响，而且需与其他政策配合使用。
关键术语
货币发行 货币政策 法定存款准备金政策 再贴现政策 公开市场业务 中介目标 操作目标 单一规则 利率规则 通货膨胀目标制 货币政策时滞
8.1 中央银行概述
8.1.1 中央银行的产生与发展
1.中央银行的产生
（1）中央银行产生的历史背景
中央银行制度是商品信用经济发展到一定阶段的产物。15～16世纪欧洲资本主义制度形成后，商品经济和社会生产力快速发展，货币经营业也愈发普遍。随后的工业化革命的浪潮使得商业银行的设立和发展出现**。商品经济的迅猛发展和银行的普遍设立促进了货币、信用与经济的融合。但是，当时的信用制度特别是银行体系比较脆弱，银行的设立没有准入限制，业务活动的创新以及信用规模的扩大均缺乏有效和稳定的制度保证。无序的竞争导致大量银行破产倒闭，信用体系和经济运行受到冲击。为此，资产阶级政府试图建立一种有效的制度来稳定信用制度和银行体系，避免频繁发生金融秩序混乱和经济运行受阻。
（2）中央银行产生的客观必然性
①信用体系稳定和金融管理的需要。金融业的稳定关系到一国经济的健康发展，金融的稳定需要专门的机构来监督管理。中央银行是适应该要求而产生的。
②统一银行券发行的需要。分散发行的银行券不利于货币流通的稳定，给银行、企业间的交易与支付带来困难。这在客观上要求银行券的发行权走向集中统一。
③统一票据交换及清算的需要。银行业务的不断扩展，使得银行之间的债权债务关系更加错综复杂，由各个银行自行轧差进行当日结算已发生困难。客观上要求建立一个全国统一的、权威和公正的清算中心。
④充当最后贷款人的需要。商业银行在经营中可能遇到临时性资金不足或支付能力不足而破产。特别是在发生金融恐慌时，一家银行的支付危机会波及金融业的稳定。这客观上需要中央银行作为其他众多银行的“最后贷款人”。
（3）中央银行产生的渠道
中央银行产生于17世纪后半叶，具有典型代表意义的中央银行是瑞典国家银行（1656年）和英格兰银行（1694年）。中央银行的产生基本上有两条渠道：一是由信誉好、实力强的大商业银行逐步演变而成，政府不断赋予这家银行某些特权，从而使这家银行逐步具有了中央银行的某些性质并最终发展成为中央银行；二是由政府出面直接组建中央银行。
2.中央银行的发展
中央银行的广泛发展是在20世纪后，第一次世界大战爆发后，许多国家经济与金融发生了剧烈波动，面对世界性金融危机和当时严重的通货膨胀，各国政府和金融界人士都感到只有强化中央银行的地位才能对信用货币加以控制。1920年在比利时首都布鲁塞尔召开的国际金融会议，要求尚未成立中央银行的国家要尽快建立中央银行，共同维持国际货币体系和经济稳定。这大大推动了中央银行制度的发展。从1921年至1942年，世界各国设立的中央银行约有43家。
第二次世界大战结束后，各国政治经济形势发生了重大变化，各国中央银行制度也发生了深刻的变化。主要表现在中央银行国有化趋势加强，中央银行的独立性加强，中央银行调控经济的能力增强，以及中央银行的国际合作进一步加强。特别是1945年12月27日成立的国际货币基金组织，其较好地协调了各国间的贸易和货币金融往来，加强了各国中央银行之间的合作，有力地促进了战后经济的恢复与发展。
8.1.2 中央银行的体制
由于各国在历史进程、经济结构和政治制度等多方面的差异，各国中央银行体制之间也存在差别。中央银行的体制主要包括中央银行的组织形式、中央银行的所有制形式、中央银行的管理体制以及中央银行独立性问题。
1.中央银行的组织形式
中央银行的组织形式也就是中央银行的类型，目前各国的中央银行大致可归纳为四种类型：单一型、复合型、准中央银行型和跨国型。
（1）单一型中央银行制度
指国家设立单独的中央银行机构，全面、纯粹地行使中央银行职能的制度。这是最主要、最典型的中央银行制度形式，这种类型又可分为两种情况：①一元式。它是指一国内只建立一家统一的中央银行，机构设置一般采取总分行制。世界上绝大多数国家如英国、日本和中国的中央银行都采取这种形式。②二元式。它是指在一国内建立中央和地方两级相对独立的中央银行机构。中央级机构是最高权力和管理机构，地方级机构受中央级机构的监督管理。美国目前实行这种中央银行体制。
（2）复合型中央银行制度
指在一国之内，不设立专门的中央银行，而是由一家大银行同时扮演中央银行和商业银行两种角色。这种中央银行制度往往与国民经济的计划体制相联系。我国在1984年以前实行这种中央银行制度。
（3）准中央银行制度
指某些国家或地区只设立类似中央银行的机构，或由政府授权某个或某几个商业银行行使部分中央银行职能的制度。目前我国香港、新加坡、马尔代夫、斐济、沙特阿拉伯、塞舌尔等地区和国家的中央银行属于这种性质。
（4）跨国型中央银行制度
指两个以上的主权国家设立共同的中央银行。它一般是与一定的货币联盟联系在一起的。这种跨国中央银行在联盟内发行共同的货币，执行统一的货币金融政策，并对各国金融制度和金融市场实行监督。如贝宁、尼日尔等国组成的西非货币联盟所设的中央银行；由喀麦隆、加蓬等国组成的中非货币联盟所设的中非国家银行；以及东加勒比海货币管理局等。1998年7月欧盟成员国设立了欧洲中央银行，也是典型的跨国型中央银行制度。
2.中央银行的所有制形式
中央银行的所有制形式是指中央银行的资本来源的构成形式。概括起来，世界各国中央银行的所有制形式有五种类型。
（1）国家所有形式
世界上大多数国家中央银行的资本为国家所有，这有两种情况：一是国家通过购买原为私有的股份而使全部股权收归国有；二是中央银行成立时，国家就拨付了全部资本金。
（2）私人持股形式
这类中央银行，国家不持有股份，全部资本由私人投资，如美国、意大利和瑞士等少数国家。
（3）公私合股形式
这类中央银行，资本金一部分为国家所有，所占股份比例超过50%；另一部分由私人持有。如日本、奥地利等国。
（4）无资本金形式
指中央银行没有资本金，而是由国家授权执行中央银行职能。韩国的中央银行属于这种类型。
（5）多国所有形式
在跨国中央银行制度中，共同组建中央银行的各成员国按照一定比例认缴中央银行资本，各国以认缴比例拥有对中央银行的所有权。如欧洲中央银行的资本是由所有欧元区成员国按其人口和国内生产总值的大小向欧洲中央银行认购的。
总之，无论是哪种类型的中央银行，都是由国家通过法律赋予其执行中央银行的职能，资本所有权的归属已不对中央银行的性质、职能、地位、作用等发生实质性影响。
3.中央银行的管理体制
中央银行的管理体制主要包括中央银行的内部机构设置，中央银行的分支机构设置，以及中央银行的权力分配。内部机构设置一般包括行政办公机构、业务操作机构、金融管理监督机构与经济金融调研机构等。而分支机构设置的划分主要是以经济区或者行政区域的方式进行。中央银行的权力分配是指不同机构对决策权、执行权和监督权的行使。美国、英国等国中央银行的决策权、执行权和监督权由一个机构统一行使；日本银行的决策权、执行权和监督权分别由不同机构承担；瑞士国家银行的决策权、执行权和监督权则由不同机构交叉承担。
4.中央银行的独立性
中央银行的独立性是指中央银行履行自身职责时法律赋予或实际拥有的权力、决策与行动的自主程度。独立程度取决于中央银行的法律地位。中央银行的独立性大致可以分为三种类型。
（1）独立性较强的类型
美国联邦储备体系是此种类型的代表。此类型的主要特点是：法律赋予中央银行较大的权力并明确其独立性地位；中央银行直接对国会负责，政府无权对其发布指令；政府向中央银行融资有严格限制，并且中央银行无需财政拨款。
（2）表面上独立性较弱，但实际上独立性较强的类型
这种类型的特点是中央银行名义上隶属于政府，或法律当中有限制中央银行独立性的条款，但实际上中央银行仍可保持较强的独立性。英国、日本等国的中央银行属于这种类型。
（3）独立性较弱的类型
这种模式的中央银行不论在名义上还是实际上都受制于政府的指令，其货币政策的制定和执行通常要经过政府的批准，中央银行决策层中政府代表有权否决或推迟中央银行决议的执行。我国和一些处于经济体制转轨时期的国家的中央银行属于这种类型。
8.1.3 中央银行的职能
中央银行具有三大基本职能，即发行的银行、银行的银行和政府的银行。
1.发行的银行
指国家赋予中央银行集中与垄断货币发行的特权，这是中央银行发挥其职能作用的基础。目前，世界上几乎所有国家的现钞都由中央银行发行，但部分国家辅币的铸造与发行由财政部负责。
2.银行的银行
指中央银行与商业银行和其他金融机构进行存、放、汇等业务。中央银行的业务对象不是一般企业和个人，而是商业银行和其他金融机构及特定的政府部门。这一职能主要体现在以下三个方面：集中存款准备金，充当最后贷款人，办理银行间的清算。
3.政府的银行
指中央银行代表国家贯彻执行货币金融政策，代为管理政府财政收支以及为政府提供各种金融服务。这一职能包括经理国库、向政府融通资金、代表政府管理国内外金融活动，以及充当政府金融政策的顾问等。
8.1.4 中央银行的业务
中央银行作为一个特殊的金融机构，在业务上有其自身的特点：一是业务活动的对象是商业银行、其他金融机构以及政府；二是它的业务一般不以盈利为目的，主要是为了实现宏观经济的调控目标。中央银行的业务可分为负债业务、资产业务、清算业务等。
1.中央银行的负债业务
中央银行的负债业务是指中央银行获得资金来源的业务，主要有存款业务、货币发行业务以及其他负债业务。
（1）存款业务
经营存款业务是中央银行重要的负债业务。它主要有如下形式：①存款准备金。存款准备金由库存现金、法定存款准备金和超额存款准备金三个部分组成。②其他存款业务。它主要包括政府存款、外国存款以及金融机构的存款等。中央银行经营存款业务有利于调控信贷规模与货币供给量，也有利于维护金融业的安全与稳定。
（2）货币发行业务
货币发行指货币从中央银行的发行库通过各家商业银行的业务库流到社会的过程。货币发行分为经济发行和财政发行两种。货币的经济发行是指中央银行根据国民经济发展的客观需要适度地增加货币发行；货币的财政发行是指为弥补财政赤字而引起的货币发行。为了保证货币稳定，货币发行就必须坚持弹性发行、垄断发行与信用保证三个基本原则。
（3）其他负债业务
其他负债业务主要包括发行中央银行债券、对外负债与资本业务等。发行中央银行债券的主要目的是有效地控制货币供给量；中央银行的对外负债主要包括国外银行等金融机构的借款和在国外发行的债券；中央银行的资本业务实际上是筹集、维持和补充自身资本的业务。
2.中央银行的资产业务
中央银行的资产业务是指中央银行运用其资金的业务活动，主要包括中央银行的贷款和再贴现、证券买卖业务以及国际储备业务等。
（1）贷款和再贴现业务
贷款业务指中央银行采用信用贷款或抵押贷款的形式，对商业银行等金融机构提供的资金支持。这种贷款的主要目的是解决商业银行临时性的短期资金需要，补充流动性不足，也是中央银行提供基础货币的主要方式。再贴现是指商业银行或其他金融机构将贴现所获得的未到期票据向中央银行申请转让以融通短期资金的行为。中央银行可以通过调整再贴现率（或者再贴现额度）来调节信用规模。
（2）证券买卖业务
指中央银行在公开市场上从事有价证券的买卖。它的主要目的是为了调控基础货币量。中央银行在公开市场上买进证券就是投放基础货币，而卖出证券则是直接回笼基础货币。中央银行一般是通过直接买卖证券和附有回购协议的买卖证券这两种方式进行。
（3）国际储备业务
中央银行的国际储备业务主要是负责经营和保管本国的国际储备。中央银行在经营和保管国际储备时，既要在总量上保持一个适度的规模，还要使国际储备的结构更合理。
3.中央银行的清算业务
中央银行的清算业务是指由中央银行为商业银行等其他金融机构办理债权债务清偿和资金转移的业务。中央银行的清算业务主要有组织票据交换清算和办理异地资金转移等。
8.2 货币政策最终目标及抉择
8.2.1 货币政策的含义
货币政策指中央银行为实现既定的经济目标，运用各种工具调节货币供给量和利率等金融变量，进而影响宏观经济运行的方针和措施的总称。货币政策的内容包含货币政策的最终目标，实现目标所运用的政策工具，用来帮助实现最终目标的、连接政策工具和最终目标的中间变量（包括操作目标和中介目标），政策传导机制和政策效应等。货币政策作为宏观调控的重要手段，在整个经济宏观调控体系中占有十分重要的地位。
8.2.2 货币政策最终目标的含义
货币政策最终目标是中央银行实施货币政策所要达到的最终目的。当今各国普遍以物价稳定、充分就业、经济增长和国际收支平衡为四大最终目标。但各国根据本国的具体情况，在不同时期对最终目标的选择和侧重点有所不同。
8.2.3 货币政策最终目标的对立统一性
货币政策执行的理想状态是四大目标均能同时实现，但实际上是难以实现。不可否认，四大政策目标之间存在着一定的一致性，但我们不能忽略它们之间存在的冲突和矛盾。
1.稳定物价和充分就业之间的矛盾
经济学家菲利普斯最先从理论上分析了稳定物价和充分就业之间的冲突，他认为失业率与物价上涨率之间存在着一种此消彼长的关系。若要降低失业率，增加就业人数，就必须增加货币工资。这也可以著名的“菲利普斯曲线”来说明。从图8-1可知中央银行的货币政策只能根据当时的社会经济条件，寻求失业率和物价上涨率之间的某一适当的组合，而不可能有两全其美的办法。
图8-1 早期菲利普斯曲线
2.稳定物价与经济增长之间的矛盾
在其他条件不变的情况下，就业与经济增长之间是正相关关系；因此，稳定物价与充分就业之间的矛盾也就是它与经济增长之间的矛盾。当然，在一些特定的情况下，也可能出现经济停滞而通货膨胀率上升，比如20世纪70年代西方国家出现的“滞胀”。其原因可能与持续通货膨胀改变人们对通货膨胀的预期方式、石油危机等供给方面的意外冲击有关。
3.稳定物价与国际收支平衡之间的矛盾
在他国发生通货膨胀的条件下，如果保持本国价格水平稳定，就会使得他国商品价格相对于本国商品价格升高，从而使本国净出口增加，经常项目发生顺差。此外，如果本国发生了通货膨胀，中央银行采取紧缩货币或提高利率的政策来遏制通货膨胀，期望达到稳定物价的目的，这会引起外汇市场上本币升值，从而造成本国出口减少，进口增加，导致贸易逆差。
4.经济增长与国际收支平衡之间的矛盾
国内经济增长会导致对进口商品的需求增加，如果本国出口的增长不足以抵消这部分增加的进口需求，就会导致贸易收支逆差。另外，外资的流入可以弥补贸易收支造成的国际收支不平衡；但是，从动态的角度来看，若本国不具备有效利用外汇的能力，就会导致将来收支的不平衡。充分就业与国际收支平衡之间的矛盾也是类似的。
8.2.4 货币政策最终目标的抉择
由于四大货币政策最终目标之间的对立统一性，货币政策不可能同时兼顾这四大目标，这就出现了如何选择货币政策目标的问题。理论界在最终目标选择问题上存在着单目标、双目标和多目标的争论。
1.单目标论
单目标论认为，由于客观上存在着各个目标之间的矛盾，货币政策只能以单一目标为己任。这又存在两种对立的观点：一种从物价稳定是经济正常运行和发展的前提出发，主张选择稳定物价作为货币政策的唯一目标；另一种则认为经济增长是稳定物价的基础，主张以经济增长作为货币政策的唯一目标。
2.双目标论
双目标论认为，中央银行的货币政策目标不应是单一的，货币政策应该兼顾物价稳定和经济增长两个目标。他们认为，经济增长是物价稳定的基础，而物价稳定又有助于经济的长期稳定增长。如果不兼顾，则两目标均不能实现。
3.多目标论
多目标论则认为，货币政策作为宏观经济间接调控的主要手段之一，可以对各个上述宏观经济目标产生重要的影响，不能只以一个或两个为其目标，而应该在总体上兼顾各个目标，在不同时期以不同目标作为相对重点。
理论上的争论，以及不同的经济情况导致目前主要西方发达国家在具体货币政策目标的选择上存在诸多差异。各国根据自己的具体情况对各目标的优先程度有各自的排列次序。目前多数国家都将稳定物价作为首要的目标，在物价稳定基本实现的条件下，实现经济最大的持续增长，同时保持国际收支和汇率的稳定。1995年《中国人民银行法》对我国货币政策目标作了界定：“保持货币币值稳定，并以此促进经济增长。”从货币政策的实践来看，我国货币政策实际上受到了多目标约束。
8.3 货币政策工具
货币政策工具是中央银行为实现货币政策目标而使用的各种策略和手段。货币政策目标是通过货币政策工具的运用来实现的。货币政策工具通常可分为一般性政策工具、选择性政策工具和其他政策工具。
8.3.1 一般性货币政策工具
一般性货币政策工具是对货币供给总量或信用总量进行调节和控制的政策工具，包括法定存款准备金政策、再贴现政策和公开市场业务三大政策工具，俗称“三大法宝”。
1.法定存款准备金政策
（1）法定存款准备金政策的含义
法定存款准备金政策，是指中央银行通过规定或调整商业银行缴存中央银行的存款准备金比率，调节商业银行的信用创造能力以及货币供给量的措施。法定存款准备金制度的建立保证了商业银行等存款货币机构资金的流动性。法定存款准备金率的调整可直接影响商业银行等存款货币机构创造派生存款的能力，这也为中央银行调控货币供给总量创造了条件。
（2）法定存款准备金政策工具的优缺点
法定存款准备金政策作为一种货币政策工具，其优点是：对货币供给量具有极强的影响力，速度快，效果明显。但也存在明显的局限性：①法定存款准备金政策作用力猛烈，对经济震**大。即使中央银行调整法定存款准备金率幅度很小，都会引起货币供给量的巨大波动。②法定存款准备金政策对各类银行的影响不一样。法定准备金率的提高，可能使超额准备率较低的银行立即陷入流动性困境。
2.再贴现政策
（1）再贴现政策的含义
所谓再贴现政策，就是中央银行通过制定或调整再贴现率来干预和影响市场利率及货币市场的供给与需求，从而调节货币供给量的一种政策措施。一般说来，再贴现政策有两方面的内容：一是再贴现率的调整；二是规定何种票据具有向中央银行申请再贴现的资格。再贴现率的升降会影响商业银行等存款货币机构的准备金和资金成本，从而影响它们的贷款量和货币供给量；控制再贴现种类的政策对调整信贷结构有一定效果。
（2）再贴现政策的优缺点
再贴现政策最大的优点是既可以调节货币总量，又可以调节信贷结构，并在一定程度上体现中央银行的政策意图。但它同样存在着一定局限性：
①在控制货币供给量方面的局限性。一是在再贴现业务中，中央银行处于被动地位。商业银行是否愿意到中央银行申请再贴现，或贴现数额和时间都取决于商业银行的意愿。二是如果一国金融市场发达，融资渠道多且限制较少，那么商业银行有可能通过其他途径筹措资金，而不依赖于再贴现。
②再贴现率高低是有限度的。在经济繁荣或萧条时期，再贴现率即使大幅提高或降低，都可能无法限制或鼓励商业银行向中央银行再贴现。
③再贴现政策缺乏弹性。因为再贴现率的经常调整会引起市场利率的频繁波动，会使商业银行和企业无所适从，但如果不随时调整再贴现率，又不利于中央银行灵活调节市场货币供给量。
3.公开市场业务
（1）公开市场业务的含义
公开市场业务是指中央银行在金融市场买进或卖出有价证券，以改变商业银行等存款货币机构的准备金，进而影响货币供给量和利率的一种政策措施。通过公开市场业务，中央银行可以调控存款货币银行准备金和货币供给量，影响利率水平和利率结构，进而对经济产生影响。中央银行在公开市场上买卖的证券主要是政府的公债和国库券。
（2）公开市场业务的优缺点
公开市场业务日益成为许多国家最重要的日常性货币政策工具，它有如下优点：①公开市场业务是中央银行主动采取的，并能对银行准备金产生直接预期的效果，而不像再贴现那样，处于被动地位。②公开市场业务可以进行经常性、连续性的操作，买卖证券的规模可大可小，直到满足中央银行的要求为止。③中央银行可以通过公开市场政策，对货币供给量进行微调，而不会像法定存款准备金那样产生震动性影响。④金融市场情况一旦发生变化，中央银行能迅速改变其操作方向，精确而灵活地调节市场货币供给量。
作为一种货币政策工具，公开市场业务也不可避免地存在一定的局限性：①公开市场操作较为细微，政策意图的告示作用较弱。②需要以较为发达的有价证券市场为前提。③在某些情况下，商业银行可以通过其他方式弥补准备金的不足，从而使公开市场业务不能很好地发挥作用。
（3）公开市场政策发挥作用的条件
公开市场政策发挥作用应该具备以下条件：①中央银行必须具有强大的、足以干预和控制整个金融市场的资金实力。②中央银行能自行决定买卖证券的种类、数量及买卖的时间等。③金融市场的范围应具有全国性，并应具有完整的独立性，不受外国金融中心的制约。④金融市场上的证券种类和数量要适当。
8.3.2 选择性货币政策工具
选择性货币政策工具，是指中央银行针对某些特殊的经济领域或特殊用途的信贷而采用的信用调节工具。选择性的货币政策工具偏重于调整资金结构和经济结构。选择性货币政策工具主要有：消费者信用控制、证券市场信用控制、不动产信用控制、优惠利率。
1.消费者信用控制
指中央银行对不动产以外的各种耐用消费品的销售融资予以控制的政策措施。其主要内容包括：①规定用分期付款等消费信贷购买各种耐用消费品时第一次付款的最低金额。②借款的最长期限。③购买耐用消费品的种类等。
2.证券市场信用控制
指中央银行对有关证券交易的各种贷款进行限制，目的在于抑制过度的投机。如规定一定比例的保证金率，并随时根据证券市场的状况进行调整。在西方，商业银行等金融机构可以办理各种有价证券交易的贷款和以有价证券为抵押的贷款。我国实行证券业和银行业分业经营的管理体制，严格限制信贷资金流入股市。
3.不动产信用控制
指中央银行对商业银行等金融机构在房地产方面贷款的限制措施。其主要内容包括：①对银行的不动产贷款规定其贷款的最高限额。②对银行的不动产贷款规定其贷款到期的最长期限。③规定购买不动产第一次付款的最低金额。④规定分摊还款的最低金额。
4.优惠利率
指中央银行对国家拟重点发展的某些部门、行业规定较低的贷款利率，目的在于刺激这些部门及行业的发展，调动它们的积极性，以实现产业结构和产品结构的调整和优化。
8.3.3 其他货币政策工具
中央银行除采取一般性政策工具和选择性政策工具之外，还会采取其他的一些货币政策工具作为补充，加强对货币信用的管理。其工具主要有两种。
1.直接信用控制
指中央银行以行政命令或其他方式对金融机构尤其是商业银行的信用活动进行直接控制。其手段包括：利率最高限额、信用分配、直接干预、贷款限额、流动性比率、特种存款等。
2.间接信用指导
间接信用指导是指中央银行利用其在金融体系中的特殊地位和声望，对信用变动方向和重点实施间接指导。它主要有两种方式：道义劝告和窗口指导。
8.4 货币政策传导机制与中介目标
8.4.1 货币政策传导机制的含义
货币政策传导机制是指中央银行确定货币政策目标以后，通过各种货币政策工具的运用，引起中介指标的变动，从而影响整个社会经济活动以实现既定货币政策目标的全过程。
在制定货币政策时，中央银行首先根据国民经济的实际情况确定最终目标，然后选择恰当的政策工具。但政策工具并不能直接作用于最终目标，而且从工具运用到对最终目标的影响显现出来有较长的时间滞后性，因此需要引入操作目标和中介目标。
8.4.2 货币政策传导机制的理论
1.古典货币数量论者的货币政策传导机制理论
古典货币数量论主要包括以费雪为代表的“现金交易数量论”和以剑桥学派的马歇尔、庇古等人为代表的“现金余额数量论”。前者着眼于一定时期内用作交易的货币数量，而后者则着眼于某一时点上停滞的货币数量。但都认为货币数量变动只影响物价水平而不影响实际经济活动。
2.凯恩斯学派的货币政策传导机制理论
凯恩斯学派认为货币供给量的增减会影响利率，利率的变化则通过资本边际效益的影响使投资以乘数方式增减，而投资的增减将会影响总支出和总收入。
在凯恩斯学派的传导机制中，利率是整个传导机制的核心。货币与利率的关系以及利率与投资的关系是货币政策发挥作用的关键。如果存在流动性陷阱或者投资的利率弹性非常低，则货币政策的传导机制就会中断，致使货币政策无效。
3.货币学派的货币政策传导机制理论
货币学派认为利率在货币政策传导过程中不起重要作用，他们更强调货币供应量在整个传导机制上的直接效果。在认为货币需求有其内在稳定性的前提下，他们认为货币供应量的变化，会引起总支出的变化，进而导致投资的变化，最终投资的变化引起名义收入的变动。货币学派认为，货币供给的变化在短期内会对实际产量和物价两方面均产生影响；就长期而言，则只会影响物价水平。
4.货币政策传导机制的凯恩斯学派理论与货币学派理论的分歧
凯恩斯学派和货币学派都承认货币供给影响经济，但他们的货币政策传导机制理论存在着重大分歧，主要表现在：
①凯恩斯学派认为利率是货币政策传导机制中重要的经济变量；而货币学派认为应以货币供应量为经济变量。
②凯恩斯学派认为，直接对产量、就业和国民收入产生影响的是投资，而货币供给量对国民收入等因素的影响是间接的；货币学派则认为，货币供给量的变动与名义国民收入的变动有着直接的联系，货币供给量的增加直接引起名义国民收入的增加。
在凯恩斯学派和货币学派理论基础上，许多经济学家对货币政策传导机制作了更为广泛的探索。这主要有：托宾的q理论、信用传导机制理论、财富效应、国际贸易渠道等，在这里不作详细的介绍。
8.4.3 中介目标与操作目标
1.货币政策中介目标的选择标准
中介目标是指与最终目标有紧密相关性，并且对货币政策工具的运用反应迅速的金融变量。作为中介目标的变量要具备以下一些条件：①可测性。即信息资料要能够被中央银行迅速而精确地获得，并且变量指标定义的内涵和外延较为明确与稳定。②可控性。指通过政策工具操作，能够有效地对中介目标变量进行控制。③相关性。指中介目标变量必须与最终目标变量之间有密切的联系，作为操作目标的变量又必须与中介目标密切相关。④抗干扰性。货币政策在实施的过程中常会受到许多外来因素或非政策因素的干扰，只有那些受干扰程度低的变量才能选作中介目标。
另外，经济及金融环境不同，中央银行为实现既定的货币政策目标而采用的政策工具也不同，选择作为中介指标的金融变量也必然有所区别。
2.可供选择的中介目标变量
可以选作中介目标的变量有两类：一类是规模变量，主要是指货币供给量和贷款量；另一类是价格型变量，主要是利率，有时汇率也可作为中介目标。
（1）货币供给量
货币供应量作为中介目标的优点是：①货币供应量的变动能直接影响经济活动。②中央银行对货币供应量的控制力较强。③货币供应量的变动与货币政策有着密切的联系。④不易将政策性效果与非政策性效果相混淆。
它的缺陷主要是：中央银行对货币供给量的控制能力也不是绝对的，还要受公众和商业银行的影响；而且以哪一个层次的货币供给量作为中介目标也是一个难点。
（2）贷款量
贷款量作为中介目标的优点在于：①数据容易得到，便于进行统计和进行定量分析。②由于贷款量与总需求是正相关的，它具有准确性强的特点。③它与最终目标密切相关，中央银行控制了贷款规模，也就控制了货币供应量。但在实践中，比较常见的是选择货币供给量作为中介目标，贷款量则往往作为辅助变量。
利率作为中介目标，其优点在于：①利率数据易于及时收集获得。②中央银行能够运用政策工具对此加以有效的控制。③利率不但能够反映货币与信用的供给状况，而且能够反映货币市场供求关系的相对变化。利率上升表明银根紧缩，利率下降表明银根趋松。
但是，以利率作为中介目标有其局限性：中央银行能调控的只是名义利率，而对经济产生实质影响的是预期实际利率。而且利率对经济活动的影响更多地依赖于货币需求的利率弹性，这既受经济体制的影响，也受金融市场发育程度和经济运行状况等的影响。
（4）汇率
汇率作为中介变量具有较好的可测性，其可控性和相关性能在不同程度上得到满足。在一些开放的小型经济中，汇率可以作为一个主要的中介目标。但对于大国而言，要保持本国货币政策的独立性，一般不采用汇率目标。
3.可供选择的操作目标变量
经常被用作操作目标的变量是基础货币和准备金，有时短期利率也可以作为操作目标。
（1）基础货币
基础货币是指流通中的现金和准备金之和，又称为“高能货币”或“强力货币”。由于货币供给量等于基础货币量乘以货币乘数，在货币乘数一定的情况下，只要控制住基础货币，就控制住了货币供给量，进一步可以控制市场利率水平。中央银行可以通过贴现窗口和公开市场业务对基础货币进行调节和控制，但这种控制并不是绝对的。特别是通过贴现窗口的控制，其效果在很大程度上取决于商业银行的需求。虽然货币乘数的影响因素比较多，但其变动比较有规律，原因在于我国货币乘数相对稳定。因此，基础货币目前是我国中央银行一个比较理想的操作目标变量。
（2）准备金
准备金是商业银行和其他金融机构在中央银行的存款及其持有的库存现金。准备金分为法定存款准备金和超额存款准备金。法定存款准备金是按法定存款准备金率提取的准备金，超额存款准备金是存款准备金总额中超过法定存款准备金的部分。
准备金的规模，直接决定着商业银行等金融机构的流动性状况和放贷能力。中央银行通过对法定存款准备金率的调整，将直接导致准备金的变化，进而引起银行贷款的规模和货币供给量及利率等中介目标的变动。
（3）短期利率
货币市场短期利率在有的国家也被用作操作目标。经常被选作操作目标的短期利率是银行同业拆借利率。中央银行可以通过公开市场业务、再贴现率等手段来实现对同业拆借利率的调控，进而影响货币供给量和其他利率。但是，短期利率易受通货膨胀、市场供求和心理预期的影响。
货币政策规则是中央银行进行货币政策决策和操作的指导原则。学者对货币政策规则的运用有着不同的观点。
1.规则与相机抉择的争论
相机抉择是指中央银行在操作货币政策工具过程中，不受任何固定的程序和规则的约束，而是根据经济运行形势灵活地选择操作方法，以实现货币政策最终目标。凯恩斯主义学派强调中央银行货币政策操作中的相机抉择性，经济趋热，相应紧缩；经济趋冷，相应扩张。他们认为这种“逆风向”调节更有利于保持宏观经济的稳定。
按规则行事是指中央银行在制定和实施货币政策之前，先确定货币政策工具操作的程序和原则，并按这些事先确定的规则进行操作。货币主义的代表人物弗里德曼提出了固定的货币增长率规则，即不管经济形势发生了什么样的变化，中央银行只要保持货币量按固定的速度增长就行。他们认为相机抉择的“逆风向”调节不但不能起到稳定作用，甚至它本身就是经济不稳定的一个原因。
在不断的争论中，到20世纪90年代以后，人们对规则和相机抉择问题逐渐达成了基本共识，即纯粹的规则和纯粹的相机抉择是两种极端的货币政策操作方式。目前大多数国家的中央银行都是采取折中的做法，将简单规则与相机抉择相结合。
2.几种货币政策规则
根据货币政策规则涉及的指标内容，可以分为货币数量规则、利率规则、通货膨胀目标制等。
（1）货币数量规则
货币数量规则是指根据最终目标来调整货币供给。早期最有代表性的货币数量规则是弗里德曼在20世纪50年代提出的“单一规则”，即假设货币周转率相对稳定并且可以预测，那么最佳的货币政策是使货币供给以固定的速率k增长，并在任何经济形势下都维持这一增长率，以实现经济的稳定。后来有影响力的货币数量规则是麦卡勒姆规则，它是以名义GDP增长率为最终目标，以基础货币为操作目标的政策规则。
（2）利率规则
利率规则就是根据产出、通货膨胀等最终目标的变动来调整利率（一般是短期利率）的原则。最有代表性的是泰勒（1993年）提出的泰勒规则，其含义是：中央银行在制定货币政策时应该在长期将利率保持在中性水平，使它对经济既不起刺激作用也不起抑制作用，而只是起到稳定的作用。
（3）通货膨胀目标制
通货膨胀目标制是一种以保持低的和稳定的通货膨胀为目标的货币政策制度或框架。这种新的政策规则包含两个重要内容：一是中央银行宣布明确的、数值型的通货膨胀率目标；二是货币政策以稳定物价为首要目标，一旦预期通货膨胀率高于目标值，中央银行就采取行动把通货膨胀率恢复到目标范围内。实施通货膨胀目标制需要具备一些基本的条件：中央银行需要有一个有效的货币政策工具，其与通货膨胀有相对稳定的关系；中央银行的独立性较强且决策应该高度透明等。
8.5.1 货币政策的时滞
货币政策的时滞是指从客观经济形势变化到货币管理当局调整或制定货币政策措施，以及实施货币政策直至对经济运行产生效应之间的时间间隔。时滞由内部时滞和外部时滞两个阶段组成。
1.内部时滞
指从经济金融形势的变化需要货币政策作出某种变更，到货币管理当局实际采取行动之间所花费的时间过程。内部时滞包括认识时滞和决策时滞两个阶段。内部时滞的长短，主要取决于中央银行信息反馈系统的灵敏程度、预测能力、管理当局的金融决策水平和政策实施效率等多方面的因素。
2.外部时滞
指从货币当局采取行动开始直到对政策目标产生影响为止的这段过程。外部时滞包括操作时滞和市场时滞两个阶段。外部时滞是一个由社会经济结构与产业结构、金融部门、企业部门和居民的行为等多种因素综合决定的复杂变量，中央银行对这一时滞进行实质性的控制有较大的难度。
8.5.2 影响货币政策效应的因素
影响货币政策效应的主要因素除货币政策时滞外，还包括货币流通速度、微观主体预期的抵消作用和其他经济政策因素的影响。
1.货币流通速度的影响
社会总需求从流量上看，表现为一定时期的货币支出总量，它等于货币供给量与货币流通速度的乘积。如果政策制定者未能预测或者估算货币流通速度出现偏差，这都有可能使货币政策效果受到削弱。在实际中，很难做到对货币流通速度的估算不出现误差，这当然也就限制了货币政策的有效性。
2.微观主体预期的抵消作用
当一项政策措施出台时，各种微观经济主体立即会根据可能获得的各种信息预期政策的后果，从而很快作出对策，这会导致政策可能无效。例如，政府拟采取长期扩张政策，人们通过各种信息预期社会总需求增加、物价会上涨，在这种情况下，工人会通过工会与雇主谈判，要求提高工资；企业预期工资成本会增大而不愿扩大经营。最后结果可能只有物价上涨而没有产出增加。
3.其他经济政策因素的影响
其他经济政策因素的影响主要包括：一是宏观经济条件的变化。一项既定的货币政策出台后，要保持一定的稳定性和持续性。在这段时间内，如果经济出现某些始料不及的情况，而货币政策又难以作出相应调整时，就可能出现货币政策效应下降的情况。二是既得利益者的政治压力会迫使货币政策调整。三是其他国家货币政策的调整可能会对本国形成冲击。
8.5.3 货币政策效应的衡量
衡量货币政策效应，一是看效应发挥的快慢。前面关于时滞的分析已经讨论。二是看发挥效力的大小。对货币政策效应大小的判断，需考察实施货币政策所取得的效果与预期所要到达的目标之间的差距。这可以从以下几个方面讨论：
②如果通过货币供给量的紧缩，在平抑价格水平上涨或促使价格水平回落的同时，也抑制了产出数量的增长，那么货币紧缩政策有效性的大小，则要视价格水平变动与产出变动的对比而定。
③如果货币紧缩政策无力平抑价格上涨或促使价格回落，却抑制了产出的增长甚至使产出的增长为负，则可判定货币紧缩政策无效。衡量其他取向的货币政策效应，也可采用类似的思路。
但在现实生活中，宏观经济目标的实现往往有赖于多种政策如财政政策、收入政策等方面的配套进行。因此要准确地检验货币政策效应，必须结合与其他政策之间的相互作用及作用大小进行分析。
8.5.4 货币政策与其他政策的配合
1.货币政策与财政政策的配合
货币政策与财政政策都是国家进行宏观调控的有效政策工具，都侧重于对社会总需求的调节。但它们在调控的主体、作用领域、政策工具和调控方式等方面有所不同。货币政策要得以正常地发挥作用，必须与财政政策积极配合。货币政策与财政政策共有四种配合模式。
①双紧模式。即紧的财政政策与紧的货币政策的配合。当社会总需求大于总供给，存在严重的通货膨胀和经济过热现象时，采用这种政策搭配。它能够有力地抑制社会总需求的过度增长，以缓解通货膨胀。但把握不当，则会引起经济衰退。
②双松模式。即松的财政政策与松的货币政策的配合。这种配合方式主要适用于社会总需求严重不足、经济衰退严重的状况。这种政策措施配合方式可以扩大有效需求进而促进经济的增长，但也容易引发通货膨胀。
③松的财政政策与紧的货币政策的配合。这种配合方式的优点在于紧的货币政策有利于抑制通货膨胀，而同时实行较松的财政政策，有利于调整和优化产业结构，促进经济增长。但这种政策组合会限制内需的扩大，同时增加了财政风险。
④紧的财政政策和松的货币政策的配合。这种配合方式下，紧的财政政策迫使政府压缩消费支出和投资支出，而利率的降低和银行信贷的放松鼓励企业和私人增加投资，促进经济增长。但是紧缩性财政政策往往难以实现，而松的货币政策的实施要产生积极效应需要良好的企业制度基础。
2.货币政策与收入政策的配合
收入政策主要是为了调节社会有效需求以及保证收入分配相对公平而采取的强制性或非强制性的工资物价管理政策。在治理通货膨胀时，为了配合紧缩的货币政策，控制消费的过快增长，可以采取控制集团购买力、对某些商品实行限价管理、抑制工资和奖金过快增长等收入政策措施。要解决有效需求不足，治理通货紧缩，中央银行可以采取扩张性的货币政策，并配合收入政策来启动消费，如提高居民收入、建立完善的社会保障制度等。
产业政策是为了促进国民经济的稳定协调发展，政府对某些产业、行业、企业进行一定形式的扶持或限制的政策。货币政策与产业政策的协调配合主要体现在以下两个方面：一方面，由于产业政策具有相对稳定性，其在调整和优化经济结构以后，将有利于货币稳定，为经济稳定增长奠定良好的结构基础。另一方面，货币政策通过运用各种政策工具来调控信贷资金的运行，保证信贷资金的投向和结构符合国家产业发展要求，并通过信贷资金的优化配置，实现产业结构的合理化。
本章小结
中央银行的体制主要包括中央银行的组织形式、中央银行的所有制形式、中央银行的管理体制以及中央银行独立性问题。中央银行的独立程度取决于中央银行的法律地位。当今世界中央银行制度可以分为四种类型：单一型、复合型、准中央银行制度和跨国型中央银行制度。
中央银行是不以盈利为目的的特殊金融机构，它具有发行的银行、银行的银行和政府的银行三大职能。中央银行主要的业务是资产负债业务和清算业务。中央银行的职能是通过办理具体业务来实现的。
货币政策的最终目标具有对立统一性。多数国家都将稳定物价作为首要的目标，在物价稳定基本实现的条件下，实现经济最大的持续增长，同时保持国际收支和汇率的稳定。货币政策工具可分为一般性政策工具、选择性政策工具和其他政策工具三类。一般性货币政策工具包括法定存款准备、再贴现与公开市场业务，它们各有优缺点。
古典货币数量论、凯恩斯学派、货币主义学派的传导理论是三个主要的货币政策传导机制理论，后来又发展了托宾的q理论、信用传导机制理论、财富效应、国际贸易渠道等。
货币政策的时滞分为内部时滞和外部时滞，它与货币流通速度、微观主体预期的抵消因素等共同影响货币政策的实施效果。
货币供给量、贷款量和利率是常用的货币政策中介目标，它们各有适应性与缺点。不同学派对中介目标的选择也有不同的观点，但争论一般集中在货币供给量与利率上。
货币政策效应的衡量一般是分析效应发挥的快慢和发挥效力的大小。货币政策要取得预期效果，必须与财政政策、收入政策及产业政策积极配合。
复习思考题
1.如何正确理解货币政策目标之间的内在关系？
2.简述中央银行资产负债业务的主要内容。
3.分析各种货币政策工具的特点，并对我国目前的货币政策工具的运用作出评价。
4.请阐述关于货币政策传导机制的主要理论及观点。
5.货币政策时滞的影响因素有哪些？
7.货币政策中介目标的选择标准是什么？并对我国的操作目标进行评价。
本章参考文献
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