第6章 金融市场

本章学习目标

·掌握金融市场的含义、分类和功能。

·了解金融市场的发展趋势。

·掌握货币市场的含义、特征与分类。

·掌握资本市场的含义、特征与分类。

·理解金融衍生工具的含义、特点与分类。

·了解金融衍生工具市场的现状。

本章提要

金融市场是指资金供应者和资金需求者双方以金融工具为交易对象实现资金融通的场所、关系及其机制的总和。随着经济金融化程度的不断加深，金融市场对全球经济发展起着极为关键的推动作用。在所有关于金融市场的分类中，货币市场和资本市场的划分是最重要的分类方法。货币市场是指交易期限在一年以内的短期金融交易市场。资本市场是指交易期限在一年以上的长期金融交易市场。金融衍生工具市场是指相对于基础性金融市场而言的进行金融衍生工具交易的市场，目前已成为全球金融市场不可缺少的核心组成部分。

关键术语

金融市场 货币市场 同业拆借市场 银行承兑汇票 回购协议 大额可转让定期存单 资本市场 股票 债券 投资基金 金融衍生工具

6.1 金融市场概述

6.1.1 金融市场的含义

金融市场是指资金供应者和资金需求者双方以金融工具为交易对象实现资金融通的场所、关系及其机制的总和。其中的资金融通，是指在经济运行过程中，资金供求双方运用各种金融工具调节资金盈余的活动，是所有金融交易活动的总称。

确切地说，金融市场包括如下三层含义：①它是金融资产进行交易的一个有形或无形的场所。②它反映了金融资产的供应者和需求者之间所形成的供求关系。③它包含了金融资产交易过程中所产生的运行机制，其中最主要的是确定价格（包括利率、汇率及各种证券的价格）的机制。

6.1.2 金融市场的基本要素

一个完备的金融市场，主要应包括以下几个基本要素。

（1）资金供应者和资金需求者

即投资者和筹资者，是金融市场的交易主体，主要包括各级政府、企业、居民等，其参与交易的目的是为了满足自身资金供求的需要。

（2）中介机构

中介机构是指在金融市场上充当资金供求双方的交易媒介、从事资金融通交易或促使交易顺利完成的各类组织和机构。中介机构能够提高金融市场的运作效率，并促进金融市场的发展，主要包括证券公司、期货经纪公司、外汇经纪人、会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所、证券交易所、商品交易所、证券承销商、证券登记结算公司、投资咨询公司、信用评级机构、商业银行、金融公司、财务公司和信托公司等。中介机构是金融市场的主要参加者，但与金融市场交易主体有着明显的区别。中介机构参与金融市场的主要目的不是进行筹资或投资，而是提供大量的咨询服务、交易设施等，进而获取咨询服务费用、佣金收入和席位费等。中介机构是连接投资者与筹资者的桥梁，是金融市场不可缺少的一个组织环节。

（3）金融工具

金融工具是指金融市场的参加者进行交易的标的物，如商业票据、政府债券、公司债券、股票、可转让大额定期存单以及各种金融衍生工具等。金融工具的经济功能在于将资金盈余单位的剩余资金融通给短缺单位使用，把社会的剩余资金吸引到生产投资上去。金融工具是金融市场的交易客体，也称交易对象。

（4）交易价格

在金融市场上，各种交易都是在一定的价格下实现的。金融市场的交易价格有不同的表现形式。在借贷市场上，借贷资金的价格就是借贷利率；在证券市场上，金融工具的价格通常表现为它的总值即本金加收益；在外汇市场则通常用汇率反映不同货币的价格。

此外，金融市场不可或缺的构成要素还包括交易场所、市场管理机构等。

6.1.3 金融市场的分类

根据金融市场交易的性质和特点不同，可以从不同的角度进行分类。

1.按地理范围分类

可分为：①国际金融市场，由经营国际间货币业务的金融机构组成，其经营内容包括资金借贷、外汇买卖、证券买卖、资金交易等。②国内金融市场，由国内金融机构组成，办理各种货币、证券等各种业务活动。它又分为城市金融市场和农村金融市场，或者分为全国性、区域性、地方性的金融市场。

2.按交易场所分类

可分为：①有形金融市场，指有固定场所和操作设施的金融市场，这是一种有组织、有制度、集中进行交易的方式，如证券交易所。②无形金融市场，又称柜台（店头）交易市场，是指以营运网络形式存在的市场，通过电子电讯手段达成交易。

3.按融资交易期限分类

可分为：①长期资金市场（资本市场），主要供应一年以上的中长期资金，如股票与长期债券的发行与流通。②短期资金市场（货币市场），是一年以下的短期资金的融通市场，如同业拆借、票据贴现、短期债券及大额可转让定期存单市场。

4.按交易性质分类

可分为：①发行市场，也称一级市场，是新证券发行的市场。②流通市场，也称二级市场，是已经发行、处在流通中的证券的买卖市场。

5.按交易对象分类

可分为：拆借市场、贴现市场、大额可转让定期存单市场、证券市场（包括股票市场和债券市场）、外汇市场、黄金市场和保险市场。

6.按交割期限分类

可分为：①金融现货市场，融资活动成交后立即付款交割。②金融期货市场，融资活动成交后按合约规定在指定日期付款交割。

按照上述各种内在联系对金融市场进行科学系统的划分（见表6-1），是进行金融市场有效管理的基础。在所有关于金融市场的分类中，货币市场和资本市场的划分是最重要的分类方法，因为资金融通作为有条件的资金转让，期限和价格是最基本的条件，货币市场和资本市场的划分同时包含了这两个条件。所以，将金融市场分为货币市场与资本市场，二者又可以细分为若干子市场。货币市场和资本市场的发展程度往往是衡量一国金融发展水平的重要依据。

表6-1 金融市场的主要分类

6.1.4 金融市场的功能

在当今世界上，伴随着经济全球一体化趋势的发展，经济金融化的程度也不断加深。金融市场对经济发展起着极为关键的推动作用，具体功能如下。

1.聚敛功能

金融市场的聚敛功能是指金融市场能将众多闲置分散的、小额的资金汇聚起来，形成可以投入社会再生产的巨额可用资金的作用。在这里，金融市场起着资金“蓄水池”的作用。

2.配置功能

金融市场的配置功能表现为资源的配置、财富和风险的再分配。一是资源的配置，金融市场通过将资金从低效率利用的部门转移到高效率利用的部门，使一个社会的经济资源从低效率利用的部门转移到高效率利用的部门，最终实现稀缺资源的合理配置和有效利用。二是财富的再分配，金融市场的金融资产价格波动会使以金融资产方式持有的财富数量发生变化从而实现了财富的再分配。三是风险的再分配，利用各种金融工具，风险厌恶程度较高的人可以把风险转嫁给厌恶风险程度较低的人，从而实现风险的再分配。

3.调节功能

金融市场的存在和发展为宏观经济的调节提供了极好的场所和途径。金融市场一边连着储蓄者，另一边连着投资者，金融市场的运行机制通过对储蓄者和投资者的影响而发挥作用。首先，金融市场具有直接调节作用。这实际上是金融市场通过其特有的引导资本形成及合理配置的机制首先对微观经济部门产生影响，进而影响到宏观经济活动的一种有效的自发调节机制。其次，金融市场的存在及发展，为政府实施对宏观经济活动的间接调控创造了条件。

4.提高资金使用效益的功能

由于金融市场提供了多种信用工具，期限上、数量上比较灵活，收益上、风险上可以比较，形态上又可以互相转化，因此资金供求双方有较大的选择余地，同时又处于相互竞争的地位。资金能灵活融通，合理使用与流动，保证了资金使用效益的最大化。金融市场是提高资金效益的最理想场所。

5.反映功能

金融市场历来被称为国民经济的“晴雨表”和“气象台”，是公认的国民经济信号系统。作为一个包括个人、企业、金融机构、政府共同参与的系统，金融市场天然地汇集了大量的信息。金融市场不仅反映着微观经济主体的信息，如企业的经营情况和居民的收支情况，还反映着资金供求状况是紧张还是宽松，货币供求状况是通货膨胀还是通货紧缩，经济处于繁荣抑或萧条等宏观经济信息。金融市场的市场价格、资金流向等变化成为企业、个人经济决策的指示器，也为政府制定宏观经济政策提供了重要参数。

6.1.5 金融市场的发展趋势

1.资产证券化

所谓资产证券化（asset securitization），是指把流动性较差的资产通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现相关债权的流动化。资产证券化起源于美国，最初是储蓄银行、储蓄贷款协会等机构的住宅抵押贷款的证券化，接着商业银行也纷纷仿效，对其债权实行证券化，以增强资产的流动性和市场性。证券化已成为国际金融市场的一个显著特点，传统的以银行为中心的融资借贷活动发生了新的变化。

2.金融市场全球化

随着世界各国经济相互依存的加深和全球经济一体化的发展以及各国金融监管的放松，金融市场的全球化已成为当今世界的一种重要趋势。目前，国际金融市场正在逐渐成为一个密切联系的整体市场，在全球各地的任何一个主要市场上都可以进行相同品种的金融交易。由于时差的原因，由伦敦、纽约、东京和新加坡等国际金融中心组成的市场可以实现24小时不间断的金融交易，世界上任何一个局部市场的波动都可能立刻传递到其他市场上。

3.金融市场自由化

金融市场自由化的趋势是指西方发达国家所出现的一种逐渐放松甚至取消对金融活动的管制措施的过程。金融自由化为金融业务、金融工具和金融市场的创新提供了宽松的环境，降低了交易成本，并成为现代国际金融市场发展的基础和前提。金融自由化也极大地促进了资本的国际自由流动，有利于资源在国际间的合理配置，由此促进了国际贸易的进行和世界经济的发展。

4.金融工程化

金融工程化是指将工程思维引入金融领域，综合采用各种工程技术方法（主要有数学建模、数值计算、网络图解、仿真模拟等）设计、开发新型的金融产品，创造性地解决金融问题。这里的新型和创造性指的是金融领域中思想的跃进、对已有观念的重新理解与运用，或者是对已有的金融产品进行分解和重新组合。金融工程化的动力来自于20世纪70年代以来社会经济制度的变革和电子技术的进步。金融工程化的趋势为人们创造性地解决金融风险提供了空间。

6.2 货币市场

6.2.1 货币市场的含义及特征

1.货币市场的含义

货币市场，又称为“短期资金市场”，是指交易期限在一年以内（含一年）的短期金融交易市场。货币市场尽管是根据交易期限来定义的，但其之所以称为货币市场，是因为这个市场上交易的对象主要是货币或和货币最为接近的金融工具。

货币市场的参与者非常广泛，一般有中央银行、商业银行、贴现公司、证券公司，其他金融组织、大公司和个人等。

2.货币市场的特征

相对于资本市场来说，货币市场有以下几个特点。

（1）货币市场是短期的，而且是高流动性和低风险性的市场

货币市场上的交易对象是M1层次的货币，或者是具有很强流动性且极容易变现为货币的金融工具，由于其期限一般不超过一年，大多在3～6个月之间，所以其流动性和安全性都相对较高。

（2）货币市场是一种批发市场

由于交易额极大，周转速度快，一般投资者难以涉足，所以货币市场的主要参与者大多数是机构投资者，能在巨额交易和瞬变的行情中获取利润。

（3）货币市场是一个不断创新的市场

由于货币市场上的管制历来比其他市场要松，所以任何一种新的交易方式和方法，只要可行就可能被采用和发展。

6.2.2 货币市场的分类

作为短期资金交易市场，货币市场是金融市场的重要组成部分。货币市场可以根据交易对象的不同，分为同业拆借市场、银行承兑汇票市场、回购协议市场、短期政府债券市场、大额可转让定期存单市场、商业票据市场等若干个子市场。

1.同业拆借市场

（1）同业拆借市场的含义

同业拆借市场也称“同业拆放市场”，是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期、临时性头寸调剂的市场。同业拆借的资金主要用于弥补短期资金的不足、票据清算的差额及解决临时性的资金短缺需要。

（2）同业拆借市场的特点

①交易主体受到严格限制。同业拆借市场的参与者必须是金融机构，包括各类商业银行、专业银行和非银行金融机构。不同国家在不同时期往往对同业拆借市场的交易主体有不同的规定，在某些国家只有指定的某类金融机构才能参与同业拆借市场。

②融资期限较短。早期的同业拆借市场的融资期限一般为一日或几日，多则几周，为资金临时调剂市场，主要是为了解决商业银行头寸临时不足或头寸临时多余所进行的资金融通。现在的同业拆借市场已经成为各类金融机构弥补短期资金不足和进行短期资金运用的市场，成为各类金融机构兼顾资金盈利性和流动性的重要场所或手段。

③一般是信用拆借。同业拆借中拆出资金方对拆入资金方的资信有一定的要求，但不像发放贷款那样审查，一般也不需要担保，通常也不限制资金的用途。拆借双方均要讲求信用，需要高信用等级，因此同业拆借对准入资格有严格的限定。

④利率一般按日计算。同业拆借市场上的利率可以由拆借双方协议确定，也可以借助中介机构通过市场公开竞价确定，能灵敏地反映短期资金供求的状况和变化，成为影响其他市场利率水平的基础利率。国际货币市场广泛使用的利率主要有三种：伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）、新加坡银行同业拆借利率（SIBOR）和香港银行同业拆借利率（HIBOR）。

2.银行承兑汇票市场

（1）银行承兑汇票的含义

汇票是出票人签发的，委托付款人在见票时或者在指定日期无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据。汇票按照出票人的不同，可分为商业汇票和银行汇票。商业汇票是指由企业或个人向另一企业、个人或银行签发的汇票。银行汇票的出票人和付款人都是银行。商业汇票又可分为商业承兑汇票和银行承兑汇票。商业承兑汇票是由银行以外的付款人承兑的汇票，而银行承兑汇票是由银行承兑的汇票。

（2）银行承兑汇票的特点

与商业承兑汇票相比，银行承兑汇票具有如下特点：

①安全性强。银行承兑汇票的承兑人是银行，是建立在银行信用基础上的票据行为；而商业承兑汇票的承兑人是银行以外的其他企业，是建立在商业信用基础上的票据行为。对收款人而言，银行承兑汇票的安全性要远远高于商业承兑汇票的信用，因而被广泛采用。

②流动性好。由于银行承兑汇票以银行信用作为付款担保，经过承兑后的汇票可以随时在贴现市场上贴现，或将其转让。

③灵活性强。对持有银行承兑汇票的银行而言，可以灵活处理，既可持票至到期日收款，赚取贴息，也可当其资金不足时，通过向中央银行再贴现等方式获得资金。

（3）银行承兑汇票的发行和流通

银行承兑汇票的出票与承兑属于发行市场，而转让与贴现属于流通市场。

①出票。出票是指出票人签发汇票并将汇票交付给收款人的行为。它包括两个过程：一是写成汇票，并在汇票正面签名；二是将汇票交付给收款人，这样汇票就从出票人那里转移到收款人那里。没有出票，其他票据行为无法进行。因此，出票是最基本的票据行为。

②承兑。银行对汇票的承兑，是指银行对远期汇票的付款人明确表示同意按出票人的指示，于到期日付款给持票人的行为。承兑是一种附属的票据行为。承兑包括两个行为：一是在汇票上签字写明承兑字样；二是把承兑的汇票交给持票人，或者将承兑通知书交给持票人，这样才算完成了承兑行为。

③背书。背书是指票据的收款人或持有人转让票据时，在票据背面签章的手续。背书包括两个行为：一是在汇票背面签名；二是将汇票交给被背书人。被背书人是指接受汇票的人，也称受让人。一旦背书完成，被背书人即为持票人。

④贴现。贴现是指票据持有人以未到期的票据向商业银行兑取现款，商业银行从票据中扣除自贴现日起到票据到期日止的利息，将余额支付给持票人的资金融通行为。票据到期时，由贴现银行按票据面额向票据的债务人收回款项。如遇拒绝付款时，可以对背书人、出票人以及其他债务人行使追索权。

⑤转贴现。转贴现是指贴现银行将其贴现收进的未到期票据，再向其他银行或贴现机构进行贴现的票据转让行为，是金融机构间相互融通资金的一种形式。银行承兑汇票可以被多次转贴现，但有些国家对承兑银行在二级市场出售银行承兑汇票的数量有一定的限制。总体来看，转贴现的规模并不大。

⑥再贴现。再贴现是指金融机构将贴现所获得的未到期汇票向中央银行再次贴现的票据转让行为。它是中央银行对商业银行及其他金融机构融通资金的一种形式，是中央银行的授信业务。

3.回购协议市场

（1）回购协议的含义

所谓回购协议，是指交易的一方在出售证券的同时，和证券的购买商签订协议，约定在一定期限后按原定价格或约定价格购回其所卖出的证券，从而获取即时可用资金的一种交易行为。从本质上说，回购协议是一种质押贷款，其质押品为证券。回购协议的期限很短，一般是隔夜或7天。期限超过30天的回购协议又称定期回购协议。

与回购协议概念相反的是逆回购协议。在逆回购协议中，买入证券的一方同意按约定期限以约定价格出售其所买入的证券。从资金供应者的角度看，逆回购协议是回购协议的逆进行。回购协议与逆回购协议实际上是一个问题的两个方面。每笔回购协议交易由一方的回购协议和另一方的逆回购协议组成。

回购协议市场简称为回购市场，是指通过回购协议进行短期资金融通交易的市场。

（2）回购协议的利率决定

在回购市场上，利率是变化的。影响利率的主要因素有如下几个方面：

①资金供求状况。一般来说，资金供给紧张，利率就高；资金供给宽松，利率就低。这与市场利率的一般决定原理是一致的。

②货币市场其他子市场的利率水平。货币市场不同子市场的交易有较大的替代性，因此，回购市场利率不可能脱离货币市场其他子市场的利率而单独决定。一般来说，回购市场利率往往参照同业拆借市场利率水平而定。不过，由于回购交易实际上是一种用较高信用的证券特别是政府债券作质押的贷款方式，风险较小，流动性好，因而利率相对较低。

③期限长短。一般来说，期限越长，不确定因素越多，利率就越高。但不是绝对的，有时短期利率反而高于长期利率。

④用于回购的证券的质地。证券的信用度越高，流动性越强，回购利率就越低；反之，利率就高一些。

4.短期政府债券市场

短期政府债券是指政府部门以债务人身份承担到期偿付本息责任的，期限在一年以内的债务凭证。广义的短期政府债券不仅包括国家财政部门所发行的短期债券，即国库券，还包括地方政府及地方政府代理机构所发行的短期债券；而狭义的短期政府债券则仅指国库券。一般来说，政府短期债券市场就是指国库券市场。

在国外，习惯上将期限在一年以上的政府中长期债券称为公债，期限在一年以内的政府短期债券称为国库券。而在我国，习惯上将两者统称为国库券。目前我国的货币市场中没有短期政府债券市场。

与其他货币市场工具比较，短期政府债券具有安全性高、流动性强、收入免税和面额较小的优良市场特征，其市场规模增长迅速，已经成为众多国家货币市场上交易量最大的金融工具。

5.大额可转让定期存单市场

大额可转让定期存单，英文全称为large—denomination negotiable certificate of deposit，简称CD或CDs，是银行或其他金融机构发行的有固定面额、可转让流通的定期存款凭证。

大额可转让定期存单最早产生于美国，是美国银行业为规避管制而推出的一项金融创新。美国的Q条例规定商业银行对活期存款不能支付利息，定期存款不能突破一定限额。20世纪60年代，美国市场利率上涨，高于Q条例规定的上限，资金从商业银行流入金融市场。为了吸引客户，商业银行推出可转让大额定期存单，购买存单的客户随时可以将存单在市场上变现出售。这样，客户实际上以短期存款取得了按长期存款利率计算的利息收入。可转让大额存单提高了商业银行的竞争力，而且也提高了存款的稳定程度，对于发行存单的银行来说，存单到期之前，不会发生提前提取存款的问题。大额可转让定期存单的发行人通常是资力雄厚、信誉卓著的大银行。

与普通定期存款相比，大额可转让定期存单具有以下特点：①大额可转让定期存单不记名，可以在金融市场上流通转让。②大额可转让定期存单面额固定，起点较高。如在美国面额最少为10万美元。③大额可转让定期存单既可以是固定利率，也可以是浮动利率。④大额可转让定期存单不能提前支取，只能在二级市场流通转让。⑤大额可转让定期存单以短期为主，长的可以超过一年，短的只有几天，但大多在一年以内。需要注意的是，我国以前发行过的大额可转让定期存单不符合上述基本特征，实际上不是真正的大额可转让定期存单。

大额可转让定期存单往往是是由大银行发售的，其次是中小银行。在美国，大额可转让定期存单有非常活跃的二级市场。大额可转让定期存单的持有者如果急需资金，可以在二级市场上将存单出售，由票据经销商买入。票据经销商可以将这些存单持有至到期日，兑取本息，也可以再到二级市场上转让出售。

6.商业票据市场

这里讲的商业票据是指以大型企业为出票人、到期按票面金额向持票人付现而发行的无抵押担保的承诺凭证。商业票据市场就是商业票据发行与交易的市场。商业票据一般属于本票性质（英国的商业票据属于汇票性质），是一种商业证券，不同于以商品销售为依据的商业汇票。在我国，通常所说的商业票据指商业汇票，严格意义上的商业票据目前并不存在。

商业票据最初是因商品交易的需要而产生的，是商业信用的一种工具。后来，商业票据不限于在商业信用中使用，逐渐演变成为货币市场上筹措资金的一种工具，与商业信用没有关系。由于商业票据没有担保，仅以企业的信用为保证，因而一般情况下，能发行商业票据的公司都是一些资金实力雄厚、运作良好、信誉卓著的大公司。

商业票据的发行者包括金融公司和非金融公司，非金融性公司发行的商业票据较金融公司少，所筹得的资金主要解决企业的短期资金需求，如支付工资、交纳税收等。商业票据一般面额较大。例如，美国的商业票据大多面额在10万美元以上。商业票据的期限一般较短，直接销售的商业票据的平均偿还期通常为20～40天。商业票据因为期限短，二级市场并不活跃，交易量很小。

6.3 资本市场

6.3.1 资本市场的含义及特征

1.资本市场的含义

资本市场，亦称“长期资金市场”，是指期限在一年以上的资金借贷和证券交易的金融交易市场。

在资本市场上，资金供应者主要是储蓄银行、保险公司、信托投资公司及各种基金和个人投资者；而资金需求方主要是企业、社会团体、政府机构等。其交易对象主要是中长期信用工具，如股票、债券等。

2.资本市场的特征

与货币市场相比，资本市场的特点主要有：

①融资期限长。至少在一年以上，也可以长达几十年，甚至无到期日。

②流动性相对较差。在资本市场上筹集到的资金多用于解决中长期融资需求，故流动性和变现性相对较弱。

③风险大而收益较高。由于融资期限较长，发生重大变故的可能性也大，市场价格容易波动，投资者需承受较大风险。同时，作为对风险的报酬，其收益也较高。

由于资本市场的资金融通具有期限长、流动性低、风险大而收益较高等特点，所以，在资本市场构成中，交易市场的地位比初级市场更加重要，因为没有一个发达的交易市场来弥补流动性不足，即使收益很高，投资者也会却步不前。

6.3.2 资本市场的分类

资本市场主要指证券市场，此外还包括中长期存贷市场和非证券化的产权交易市场。证券市场又可分为股票市场、债券市场以及由这两个市场派生出来的证券投资基金市场和衍生金融工具市场。

本部分主要讨论股票市场、中长期债券市场、投资基金市场和银行长期信贷市场四个子市场。